产业化、矩阵化演变，“五宽一高”方向发展：5.5万亿元母基金行业呈九大趋势

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21世纪经济报道记者 申俊涵 北京报道

近几年来，随着中国私募股权投资市场的发展与成熟，相对于直接投资的基金运行方式，私募股权母基金因其分散投资、降低风险以及高水平、专业化等特质迅速发展起来。

2024年上半年中国母基金行业的发展情况如何，行业有哪些最新动向和趋势？

7月27日，在“2024中国母基金峰会”上，中国国际科技促进会母基金分会会长、母基金研究中心创始人、水木资本董事长唐劲草致辞并发布了《2024上半年中国母基金全景报告》（以下简称《报告》），对上述问题给出了答案。

唐劲草表示，截至2024年6月30日，中国母基金行业的管理总规模为55428亿元。其中，政府引导基金占主导地位，规模为45186亿元。市场化母基金规模为10214亿元，S基金（只做S基金并无正常母基金业务的机构）规模为28亿元。

从投资规模来看，2024 年上半年中国母基金总投资规模为2940亿元，相比于2023年上半年的3705亿元与下半年的5588亿元，降幅分别为20.6%与47.4%。其中，政府引导基金投资规模2398亿元，市场化母基金投资规模542亿元，S基金投资规模（包括母基金进行S策略投资，以及只做S基金并无正常母基金业务的机构进行S投资）203亿元。

值得注意的是，中国私募股权母基金行业在2019年进入了深度调整阶段，行业内部发生了深刻的结构性变化。2020年，受到新冠疫情黑天鹅的影响，行业调整速度进一步加快。进入到2021年，中国母基金行业迎来了期盼已久的春天，母基金设立呈现出遍地开花之势。2022年至今，中国母基金行业进入到高质量发展阶段，行业整体向更加精细化管理的方向发展。在此次的《报告》中，提到对母基金发展趋势的最新观察。

母基金发展进一步产业化、矩阵化

《报告》指出，母基金行业的发展正呈现九大趋势。一是政策环境迎来重大支持利好。2024年，国家层面对私募股权母基金行业的支持力度不断加大。

比如6月19日，国务院办公厅发布《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》，围绕培育创投主体、拓宽资金来源、加强引导与差异化监管、健全退出机制、优化市场环境等五大方面提出 17条具体举措。

7月21日，《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》发布，其中提出，鼓励和规范发展天使投资、风险投资、私募股权投资，更好发挥政府投资基金作用，发展耐心资本。

二是各地持续打造地方特色母基金模式，母基金发展进一步产业化、矩阵化。从整个母基金行业来看，当前国内的引导基金已经进入 3.0 版本：从 1.0 版本的“粗放式”发展，到 2.0 版本的精耕细作，再到现在，由单一引导基金设立转变为设立引导基金集群，打造基金矩 阵，并注重形成省级、市级、区县级引导基金的合力，并且基金集群中明确各产业方向基金的设置，母基金发展进一步产业化、矩阵化。

据母基金研究中心总结，3.0 时代的引导基金，主要有六大运作模式。

·模式一：是只投向子基金。这是比较传统的引导基金运作模式。

·模式二：子基金+直投。除投向子基金外，母基金部分资金可用于直投或跟投项目。

·模式三： “FSD”。即：F（投资于子基金）+S（参与基金的二手份额转让）+D（直投或跟投投资项目）。

·模式四：投向特定的直投基金集群。如深圳“20+8”产业基金集群，相比于传统的投子基金模式，区别在于改变以往基金以综合性投资为主的策略，突出投资的专业性和聚焦性，按照“一集群一基金”的形式。

·模式五：投向母基金群。如安徽新兴产业引导基金，按照引导基金—母基金—子基金架构运作，形成主题基金群、功能基金群和天使基金群。

·模式六：投向分母基金和子基金。如湖北省政府投资引导基金，可投向分母基金，也可投向子基金。

三是各地政府将更多运用资本招商、基金招商。“资本招商”、“基金招商”即通过地方融资平台、产业引导基金等方式入股企业，以基金撬动资本，以资本导入产业，以此引进一批优秀企业，对当地区域经济和产业发展起到带动作用。

资本招商相比传统的财政补贴、优惠政策等，最大优势就是精准和高效。通过发挥政府主导资金的作用开展资本招商，一方面解决了企业发展面临的融资困境，另一方面解决了地方政府招商引资的难点。

《报告》认为，在 8 月 1 日国令 783 号《公平竞争审查条例》施行后，可以预见，各地政府在招商引资方面将越来越多地采用“资本招商”、“基金招商”模式。

四是退出成为今年引导基金关注重点。政府引导基金设立在 2015、2016 年达到高峰，投资高峰出现在 2017 年至 2019 年。目前，国内最早设立的这批引导基金已经陆续进入退出期，退出压力成了困扰许多引导基金的难题。

在退出策略上，国内一直以来高度依赖IPO的单一退出路径。而随着IPO节奏放缓，VC/PE 只得将目光投向其他渠道来解决庞大的退出需求。今年以来，并购退出逐渐兴起，对于私募股权基金来说，并购退出周期短、程序简单，并且规避了上市禁售期，可以一次性立即变现，是较为理想的退出方式。因此，投资机构根据实际情况适时考虑并购退出不失为一种理智的选择。

“五宽一高”方向发展，参与主体愈加多元化

五是母基金向“五宽一高”方向发展。“五宽”指宽注册、宽出资、宽返投、宽激励、宽容错，“一高”指高效率。

具体来说，当前各地引导基金放开注册地限制的情况越来越多；地方引导基金出资比例适当提高；在认定口径方面，更多引导基金选择了更加宽泛的返投认定口径，返投倍数逐渐降低；越来越多引导基金对子基金管理人在完成目标任务后，多给予后端让利；业内的尽职免责与容错机制正不断完善，表现为给予创投机构投资风险补贴、出台对基金管理人本身的尽职免责政策等。

“一高”指高效率，《报告》提到，母基金效率也是投资环境的重要表现。当前已有多地引导基金的招募流程作了优化，力争从申报材料到审批完成不超过三个月时间。如果招募进度太慢，会影响子基金管理人的资金募集节奏，也影响已储备的产业项目的及时招商和落户。当然，母基金在实现高效率的同时，也要做好高水平服务。

六是各地国资为S基金市场添薪。2024年以来，畅通退出渠道成为股权投资行业的关键问题，许多母基金与直投基金面临退出压力，这也给 S 基金市场带来了巨大的机遇。

今年S基金行业中最突出的一个新变化就是：各地国资正在不断为 S 基金市场添薪。从设立目的上来看，多数国资S基金的设立目的主要是为了承接过往投资的基金和项目份额。这有利于在人民币S基金市场中起到示范性带动作用，推动私募二级市场出现更多专业化的国资S基金，进一步畅通股权投资行业退出渠道。

《报告》预计，2024 年下半年，将有更多S基金以及采用S策略的母基金设立，同时，股权投资和创业投资基金份额转让试点将在更多地区开展，S基金行业将进一步成熟。

七是母基金探索建设耐心资本。耐心资本，“耐心”这两个字是关键，稳定性和长期性是其内在要求。所谓“耐心资本”就是主动地、能够提供长期地支持，能够穿越周期，对于风险高度容忍、对于失败高度包容的资本。这样的资本才能适应科技创新的周期非常长、不确定性非常大、失败率非常高的特点。

当前，已有部分地区的引导基金进行了构建“耐心资本”的积极探索，比如主动延长原定的存续期限，业内新设的母基金的存续期限也在往长期走。母基金研究中心认为，以引导基金为首的母基金，是我国建设“耐心资本”的主力军。未来，也期待着更多国资能够成为长期资本、耐心资本。

八是母基金行业参与者进一步多元化。母基金行业正在迎来越来越多的参与主体，近年来，券商、险资、上市公司、银行资金、信托等主体正成为中国私募股权投资LP领域越发重要的参与者。这些资金的特点在于规模大、来源稳定，与股权投资的投资理念相匹配。

在今年上半年，还出现了以下三类具有代表性的新情况： 一是首支上市公司 CVC 母基金成立；二是AMC 进入股权投资行业积极当LP；三是高校母基金方兴未艾。

九是股权投资行业进一步收缩。公开数据显示，从各方面来看，我国一级市场的“募投管退”都处于历史低谷期。长期以来，我国基金管理人数量一直维持在15000家左右，而2022年4月份开始逐步下滑，特别是2022年底前和2023年，呈现大幅下滑态势，存量出清速度加快。《报告》指出，对大量中小VC来说，“打铁还需自身硬”，行业一旦进入下行通道，要扭转颓势绝非一朝一夕之功，找到自己的生态位才是最关键的。

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