对话亚当·图兹：在宏观经济学家眼中，风险投资如何走到今天

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文 | 徐牧心

作为一名经济学家与历史学家，亚当·图兹本有机会成为第一波购买英伟达股票的人，或者提前做空恒大并获得回报，但事实却是：亚当的ETF基金投资组合常年保持一种稍微亏损的状态。

“虽然听起来很荒谬，但我也没什么可抱怨的。我更着迷于经济增长是如何对世界产生影响并改变历史走向的。”他告诉「暗涌Waves」。

亚当·图兹长期做经济史中有关危机的研究。在剑桥大学任教期间，他写就《毁灭的代价：纳粹经济的形成与崩溃》。而后他来到耶鲁大学担任历史系主任，并以一战期间的全球金融体系为研究对象，写就《滔天洪水：第一次世界大战与全球秩序的重建》。目前，亚当·图兹就职于哥伦比亚大学，任历史系教授、欧洲研究中心所长。2018年，金融危机十周年之际，他出版《崩盘：全球金融危机如何重塑世界》，2021年新冠疫情肆虐全球之际，他发表《停摆：新冠疫情如何震动了世界经济》。对危机的研究和警示让他成为全球决策圈的座上宾，这不仅包括达沃斯或对对冲基金的峰会，也包括拜登内阁的经济顾问会议。

他提出“多重危机”的概念，即危机常常叠加发生，且其造成的后果并非简单总和，这要求政策的制定者同时站在金融、社会、环境等角度应对危机。

亚当·图兹出版刊物

但学界的名声显然不能满足他，对亚当·图兹而言，“尽可能影响更多的人”是更重要的事情。他在美国媒体界颇受欢迎，人们形容他为“那个能够解释这个世界到底发生了什么事情”的人。

所以这次我们和他谈论了一些距离中国，以及中国风险投资更近的话题，想知道在一位着眼宏观经济的学者眼中，风险投资扮演了怎样的角色，以及政府引导基金是否才是大势所趋。而亚当显然也从这次中国访学中了解到一些新事，比如我们为何如此热衷于讨论“历史的垃圾时间”、不堪忍受996的年轻人正在做怎样的抉择。

以下是「暗涌Waves」和亚当·图兹对话——

「暗涌」：从2008年的金融危机到新冠疫情下的全球经济停摆，你一直在做有关危机的研究。那么在你看来，当下全球经济所面临的最大危机是什么？

亚当·图兹：过去的危机有点像心脏病发作，心脏的停跳会导致全球经济的崩溃。在2008年的金融危机中，心脏是银行系统，而冷战和新冠疫情时期下的经济危机中，心脏则是美国债券市场，后两者最终都借由中央银行的干预稳定了局面。

问题是我们接下来要面对什么？在我看来，是后新冠与“换档”时期的叠加。分区域来看，欧洲在经历疫情打击后，又正在经历能源危机，能源价格的大幅度上涨正在对消费者与投资者的信心造成严重打击；在低收入国家，资金流动尚未恢复，增长前景非常糟糕；而对于中美两大经济体，最核心的问题是能否结束从2020年开始推行的经济刺激政策，尤其对于中国而言，尽管其有意摆脱以建设和城市化为中心的增长战略，转换成以新型制造业为中心，但对于世界经济而言，最大的问号还是来自于中国以及其未来的增长。

「暗涌」：有一些观点认为全球经济已度过「多重危机」与「修复」阶段，进而迈入「正常化」阶段，你怎么看？

亚当·图兹：这太乐观了。我提出的“多重危机”，意在强调危机的连续性以及长期延伸性。当下的“多重危机”包括三种条件的叠加，即结构性变化、增长放缓以及此前政策的持续影响。无论如何表述，我们都未能走出危机时期。

「暗涌」：近年来，许多中国公司都在谋求出海，你认为这些公司在全球化进程中面临怎样的挑战？

亚当·图兹：在新加坡时，这个问题我刚好与一位中国专家交流过。她告诉我，许多中国企业在海外拓展时，发现世界上任何其他地区的商业环境都比不上中国，包括发展速度、难易程度、信贷可用性，以及对市场规模的预期。

「暗涌」：接下来让我们聊聊风险投资。起源于美国的风险投资，在过去数十年来也在中国蓬勃发展，并参与创造出很多伟大的公司。所以我想知道在一位宏观经济学家眼中，风险投资到底是一种怎样的角色？

亚当·图兹：风险投资当然是一个有关巨大成功的叙事，如你所说，它对许多特定国家的技术活力至关重要，但如果你正在建设超高压电网，那我想你一定会寻求国家电网的支持。所以我的意思是，风投当然是一些技术创新的重要基石，风投会制造出独角兽，但它之于宏观经济是10亿美元与20万亿美元的差距。历史上有一个著名的索罗悖论，即尽管IT投资在70到80年代间显著增加了，但相应生产率的提高却在很久之后才得以体现。所以风险投资与宏观经济之间的关联应当是，前者间接推动创新，创造商业热点，这些影响会最终扩散到整个地区，最终达成经济增长，比如深圳。

「暗涌」：但与美国情况不同的是，当下中国的风险投资由国资背景基金、政府引导基金占主导。你认为风险投资可以是非市场导向的吗？

亚当·图兹：政府设立大型风投基金的情况是非常少见的，但我认为非市场导向的风险投资应该更多，世界历史发展的规律是，一种创新不应该只有少数幸运个体从中获利，他们并不会关注整个社会的利益，所以我们为什么要把这种高风险所带来的高回报放在体制之外呢？在欧洲我看到了很多创业项目的创新都源于公共部门，尽管新闻总褒扬私人企业家，但其背后往往是大学或政府研究基金在推动。

所以我认为除了中国之外，我们也应该有一个公共投资组合分配委员会，以决定应该投资多少比例的基础设施、教育投资或下注一些风险极高的独角兽。当然政府投资人必须意识到不是每一个“独角兽彩票”都能中奖。

「暗涌」：反对者的点在于，很多非市场导向的基金不愿意承担风险，或投资失败的可能。

亚当·图兹：公共资金的管理者应该更理智地承担风险，比如世界各地的主权财富基金，这很合理，因为风险的一大维度就是时间，私人投资者并没有像公共资金这样几乎无限的时间。

「暗涌」：根据胡润研究《2024全球独角兽榜》，全球共有1453家“独角兽”企业，其中美国占逾700家，中国为340家，不仅在总数上大幅落后，新增数也有所下降。为什么会这样？

亚当·图兹：美国的情况是，市场情绪波动产生大量的兴奋型赌注。我们正处于巨大的AI浪潮里，这在美国的具体表现是，任何生意只要能和AI搭边，就会吸引到巨量资金，所有美国CEO们都了解这一点，并在借此成为独角兽或成功IPO。美国再次产生如此科技繁荣与泡沫并不奇怪，美国在AI领域有强大的创新系统，可以从世界各地吸引人才，并承诺他们获得财富，这表现在独角兽数量的增长上。

但这是理想的经济模式吗？它会持续吗？它到底会如何影响AI技术的走向？这些问题现在都无法回答，我们不能用过度兴奋的资本市场来判断我们的经济政策成功与否。AI领域里，美国政府想通过政策扶持将中国甩在后面，市场出现的是一个完全由政策催生的巨大泡沫，而华尔街的人评估这些股票或公司的人并不关心中国，他们只想赚“10亿”美元。就是这样的情况，如果此时中国指着这些数字说“哦不我们要输掉了”，那我的建议就是淡定点吧。

「暗涌」：一位斯坦福大学的经济学教授曾表达过这样一个观点：如果中国是一个以市场为导向的经济体，那么房地产问题将不可避免地导致金融危机，但幸运的是，中国不是。你同意他的观点吗？

亚当·图兹：这是一个好问题，我大体上很同意这位教授的观点。中国房地产行业现在存在的问题，尤其体现在恒大等公司身上，是传统房地产泡沫破裂的一部分，和中国前几年主动推行的紧缩政策，如房住不炒、“三条红线"有关，这些政策收缩了市场经济的部分。我同意房地产问题如果累积下去会导致崩盘，但我们看到的是这个领域正在缩小，并且这不是自然发展的结果，而是有意为之的。挑战在于，中国各级政府，包括省、市级，是否有能力在这个巨大的城市化进程放缓以及经济转型的过程中控制住所有蔓延的部分，而这无疑是改革开放以来中国经济政策面临的最大考验。如果中国通过了测试，这将是世界上最成功的经济维稳行动，因为从未有政府能够有意识地阻止房地产的过度繁荣，在欧洲和美国，房地产泡沫都是自行破裂的。

但就像炸毁一座旧发电站，你需要应对建筑物倒塌产生的次生危害。总体而言，大方向是好的，需要调整其间的平衡。

「暗涌」：作为研究金融危机的专家，你觉得我们需要防备一场金融危机的出现吗？

亚当·图兹：目前还没有。鉴于中国政府有很强的调解与平衡能力，没理由恐惧一场心脏病发作式金融危机的出现。外人很难判断这件事，但现在中国采取的经济刺激措施，以及不同政策的组合方式，表明那些拥有更好信息的人并不害怕在这个时间点爆发危机。

「暗涌」：最近中文互联网上有一个流行观点：从经济学的逻辑来看，当某段历史正背离经济规律，个人又无力改变，且必然走向失败的阶段，就被定义为历史的垃圾时间，人们在这段时间内最好躺平。你怎么看，历史上真有垃圾时间这样的阶段吗？

亚当·图兹：哈哈，我喜欢这个说法，我要借用这个说法，我确信美国就正处于垃圾时间当中。不过我理解你的意思，我的很多中国朋友向我传递了类似的情绪。

我们认为气候危机会成为下一场全面危机，但中国现有的社会结构以及政治机构表明，相比世界其他任何国家，中国是最有可能解决这个问题的，世界需要中国政府在解决气候危机的轨迹上继续前进，而不是”躺平”，这个时期不是“垃圾时间”，而可能成为历史上最重要的时期之一。

个体可能会感到幻灭、沮丧。但朝外看，中国每个大城市的街道上都能看到很多电动车，你们可能会觉得理所当然，但世界上的其他地方都不是这样的。中国正在进行世界上最快的绿色能源转型，并且已经实现了一种逃逸速度，所以这并非垃圾时间，而是绿色能源转型开始起飞的时刻，垃圾时间正是支撑、遏制、框定正在进行的革命的先决条件。

可以宽慰中国人的是，大洋彼岸的美国已经打算选举出一个相信气候科学是中国人发明的人了。

「暗涌」：问一个有关你的问题吧。作为一位经济学家，你如何投资？你最成功的一笔投资是什么？

亚当·图兹：哈哈，我必须承认，作为一个学者，我不擅长生活中许多实际的方面，但毫无疑问，我最满意的一笔投资是我女儿的教育。除此之外，我只是一个普通投资者，我在英国和哥伦比亚大学都有养老金，我个人也投资了一些风险较高的ETF基金，因为我不打算在接下来的20年内退休，所以不担心短期回报。我不买个股，因为研究表明其长期收益没有指数基金高，我也不看好私募市场的未来收益。

这说起来很荒谬，我的投资都不太赚钱，我经常自责，因为我花了很多时间研究经济，比如我本可以做空恒大，或者比99%的人都提前购买英伟达的股票，以此能赚到比指数基金多得多的财富，但我都没有这么做。

我着迷于经济增长以及它对世界的影响、它改变历史的方式，我对个人财富好像就提不起这么大的兴趣，我倒是希望所有和金钱有关的问题都消失，因此好像也没什么可抱怨的。

「暗涌」：最后我想问，在你提出的“多重危机”时代中，普通人该如何自处，以及对于正在消失的中产阶级，他们应该做些什么？

亚当·图兹：你刚才问我最好的投资是什么，我的答案是对我女儿的教育投入，“教育”就是我的答案，尤其在AI技术风云变化的时代，教育是解决个人危机的唯一全面答案。

这其中人们要尤其认真关注自己的心理健康。很多人无法理解外部世界正发生的事情，并将其内化为自己的失败，事实并非如此。六七十年代，女权运动者提出了一个口号，“The personal is political”，强调私人生活与政治权力结构相互关联，因此前者不应仅仅被视为私人问题，而应该被视为更广泛的社会与政治议题。

我今早被问了一个类似的问题，“为什么越来越多的中国要选择体制内工作，要搬离大城市”。在我听说了“996”这种工作方式后，我觉得人们因此而选择退出，是一个平衡工作与生活的合理决策，当然从宏观经济的角度出发，这种代际选择不会对GDP有任何帮助，但追求增长并不是达成人生意义的方式。我们在讨论这些个人和主观的问题时也不要忽视历史的巨大力量，放眼全球，疫情的冲击引发了一场全球心理健康危机。

中国和韩国是东亚经济增速最快的两个社会，但超快速的增长可能会导致相当不幸福的结果，韩国的经历向我们预告了这点。在韩国，人们很不开心，生育率降至冰点，男性和女性彼此疏远。而在欧洲，我出生的地方，你从他们的政策中感受不到什么，但在那里生活要容易得多。很多人在谈论幸福经济学和幸福政策，但对我来说，把幸福变成一个指数，然后试图追逐它是努力错了方向。

「暗涌」：关于幸福指数以及个人心理健康危机，你有什么书籍或公开课可以推荐吗？

亚当·图兹：阅读是重要的，但在这个问题上，人们更需要去和人交流、互动。

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