首席核心观点集（2023年1月16日 –1月22日）

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一、本周要点

罗志恒（粤开证券首席经济学家）：“超额储蓄”是否会带来“报复性消费”？

近期“超额储蓄”以及超额储蓄是否能推动形成报复性消费成为市场热议话题。但是，消费的提振需要一个过程，不可对消费反转有过高期待，主要是过去三年居民对不确定性和风险的认知发生了较大变化，消费意愿难以在短期内快速提高；当前居民就业仍未出现实质性改善，当前收入以及对未来收入预期仍未出现明显提升。1、市场讨论的其实是“超额存款”，而非“超额储蓄”，居民资产配置从房地产、股市和理财产品转移到银行存款，容易夸大超额储蓄规模。2、2022年居民存款出现了异常增长。3、“超额存款”可分为两部分：一是真正意义上的“超额储蓄”，居民减少消费、增加储蓄；二是居民部门调整资产配置后的“存款回流”，购房减少、理财产品赎回等导致其他投资在总资产中占比下降，银行存款占比上升。4、超额存款主要来自于消费减少、购房支出下降、理财产品赎回。5、超额存款提高了居民消费能力，同时疫情防控措施优化放开了消费场景限制，2023年是否会迎来一轮报复性消费？首先，只有部分超额存款能用于消费。6、展望2023年，趋势上，总体消费将迎来明显恢复；结构上，服务消费的弹性高于商品消费。7、2022年底的中央经济工作会议把恢复和扩大消费摆在优先位置，扩大内需成为未来时期的重要工作。

殷剑锋（浙商银行首席经济学家）：财政的“钱”去哪了？

财政支出包括政府消费和政府投资两大项：财政支出=政府消费+政府投资。其中，政府消费首先就是一个从未被打开过的黑箱。观察整个财政支出的结构，在2012至2020年间，基本上呈现出“三分天下”的格局：劳动报酬占比34%，社保福利救助占比32%，投资（资本形成与资本转移之和）占比32%。至于统计误差，只占2%。从财政支出的跨国比较看，近些年中国财政体制呈现出三个特点：第一，“抠门财政”，中国财政的社会福利支出占比非常低，低于发展水平相近的金砖国家、尤其是发展水平比中国差很多的印度。之前的报告已经指出，中国居民消费率低的主要原因在于居民收入占国民收入的比重低，后者就同居民获得的社会福利收入较少有着直接关系。第二，“投资财政”，中国财政支出中用于投资的比重非常高。第三，“吃饭财政”，中国财政支出中人员费用的占比奇高。跨国比较的三个发现表明，中国政府支出的特征并不仅仅是发展阶段差异所致，其背后是财政职能发生了严重异化。尤其是财政支出中政府投资占比较高、人员费用占比奇高的特征，这说明，在过去多年间，政府这只“援助之手”已经干了太多本应该交给市场干的事情。中国财政支出的三个特点不仅反映了财政职能的异化，也与近些年政府债务压力的不断加大有着直接的关系。除了债务压力之外，每年财政收不抵支的另一个后果就是实际发生的赤字率早已经超过了3%的赤字率红线。总之，1994年分税制建立起来的财政体制框架，在今天已经到了需要做彻底改革的境地了。不仅财政的职能出现异化，而且，财权上收、事权和债务下放的央地财政关系也是当前地方政府债务困境的溯源。

二、经济前瞻

钟正生（平安证券首席经济学家）：中国经济开年展望系列（一）：防疫调整对消费和物价的影响

第一，对比新加坡、越南、中国香港等经济体，讨论防疫政策快速调整对消费的影响。我们认为，我国防疫调整后的消费反弹速度有望较快，短期疫情扩散带来的“阵痛期”不必过忧。预计2023年2月以后居民消费能够开始明显复苏。第二，对比2020年下半年至2021年国内自身的消费情况，讨论“消费场景”对消费复苏的影响有多大。在Omicron扩散前，即便消费场景已大致修复，但消费数据并不理想，“没钱消费”（收入增长放缓）和“不愿消费”（储蓄率上升）是消费复苏缓慢的核心因素。中国经济能否真正企稳，居民就业能否快速修复，居民预期能否真正变得乐观，是消费能否充分复苏的根本问题。第三，对比美国消费复苏情况，探讨疫情后消费复苏的空间和特点。我们认为，我国和美国消费复苏情况或有两个不同点：一是，我国服务和商品消费复苏或不会出现美国那样的巨大分化；二是，我国居民消费意愿恢复或弱于美国.预计至少未来半年，消费预期仍会持续限制消费复苏的速度和空间。防疫调整对物价的影响我们认为，我国“需求驱动型通胀”压力更小；即便需求加快复苏，供给的弹性能够保证我国物价水平不会大幅攀升。第一，我国不存在美欧那样的大规模货币和财政刺激，且政策刺激的“效率”或有不足。第二，我国本轮开放过程中所受“输入性通胀压力”不大。第三，我国开放过程没有房地产周期的加持。第四，我国劳动力供给（尤其服务业）弹性可能更强。

连平（中国首席经济学家论坛理事长）：房地产市场下行与土地财政的挑战与风险

土地财政作为地方政府预算外财政收入的重要补充，对缓解财政收入不足和筹集建设发展资金起到重要作用。从总量上看，广义的土地财政占地方财政收入比重超过一半，是名副其实的“第二财政”。“十三五”以来地方财政对土地财政依赖度不断提升。土地需求旺盛、土地价值高导致江苏、浙江等省份土地财政依赖度高企。中西部省份土地财政依赖度各异，大部分集中在30%至50%之间。中西部省份土地财政依赖度高企的原因与东部省份并不相同。如果说东部地区土地财政依赖度高企是由于土地资源有限，地价高造成的；那么中西部地区更多地是为了补充预算外收入、推动区域经济增长造成的。从城市角度看，北上深土地财政依赖度较轻，二线城市土地财政依赖度最高。一线城市已经跨过“土地财政库兹曲线”阈值，其土地财政依赖度较低，二线城市土地财政依赖度在各线城市中最高，三线城市土地财政依赖度较高。土地财政收入剧烈减少带来三方面负面影响。一是加大地方财政收支矛盾。二是地方政府偿债压力增加。三是随着地方财政收支矛盾加大和偿债压力增加，地方政府稳增长能力受到削弱。土地出让收入是政府基建投资的重要资金来源，土地出让收入大幅缩减将制约基建投资增速。土地出让收入大幅减少将削弱地方政府撬动消费的力度。未来城镇化速度放缓、潜在置业人口下降缩减土地需求，土地财政将难以为继。土地财政需求将持续推升地价，埋下房价进一步上涨的种子。区域间土地价值分化将导致收入差距进一步扩大。政策建议：一是深化财政事权与支出责任划分改革。二是完善财政转移支付制度，优化转移支付结构。三是加快开辟地方可持续性税源，发展和健全地方税体系。四是拓宽地方政府融资渠道。五是加大对欠发达地区扶持力度，健全区域协调发展机制。

罗志恒（粤开证券首席经济学家）：“超额储蓄”是否会带来“报复性消费”？

近期“超额储蓄”以及超额储蓄是否能推动形成报复性消费成为市场热议话题。但是，消费的提振需要一个过程，不可对消费反转有过高期待，主要是过去三年居民对不确定性和风险的认知发生了较大变化，消费意愿难以在短期内快速提高；当前居民就业仍未出现实质性改善，当前收入以及对未来收入预期仍未出现明显提升。1、市场讨论的其实是“超额存款”，而非“超额储蓄”，居民资产配置从房地产、股市和理财产品转移到银行存款，容易夸大超额储蓄规模。2、2022年居民存款出现了异常增长。3、“超额存款”可分为两部分：一是真正意义上的“超额储蓄”，居民减少消费、增加储蓄；二是居民部门调整资产配置后的“存款回流”，购房减少、理财产品赎回等导致其他投资在总资产中占比下降，银行存款占比上升。4、超额存款主要来自于消费减少、购房支出下降、理财产品赎回。5、超额存款提高了居民消费能力，同时疫情防控措施优化放开了消费场景限制，2023年是否会迎来一轮报复性消费？首先，只有部分超额存款能用于消费。6、展望2023年，趋势上，总体消费将迎来明显恢复；结构上，服务消费的弹性高于商品消费。7、2022年底的中央经济工作会议把恢复和扩大消费摆在优先位置，扩大内需成为未来时期的重要工作。

殷剑锋（浙商银行首席经济学家）：财政的“钱”去哪了？

财政支出包括政府消费和政府投资两大项：财政支出=政府消费+政府投资。其中，政府消费首先就是一个从未被打开过的黑箱。观察整个财政支出的结构，在2012至2020年间，基本上呈现出“三分天下”的格局：劳动报酬占比34%，社保福利救助占比32%，投资（资本形成与资本转移之和）占比32%。至于统计误差，只占2%。从财政支出的跨国比较看，近些年中国财政体制呈现出三个特点：第一，“抠门财政”，中国财政的社会福利支出占比非常低，低于发展水平相近的金砖国家、尤其是发展水平比中国差很多的印度。之前的报告已经指出，中国居民消费率低的主要原因在于居民收入占国民收入的比重低，后者就同居民获得的社会福利收入较少有着直接关系。第二，“投资财政”，中国财政支出中用于投资的比重非常高。第三，“吃饭财政”，中国财政支出中人员费用的占比奇高。跨国比较的三个发现表明，中国政府支出的特征并不仅仅是发展阶段差异所致，其背后是财政职能发生了严重异化。尤其是财政支出中政府投资占比较高、人员费用占比奇高的特征，这说明，在过去多年间，政府这只“援助之手”已经干了太多本应该交给市场干的事情。中国财政支出的三个特点不仅反映了财政职能的异化，也与近些年政府债务压力的不断加大有着直接的关系。除了债务压力之外，每年财政收不抵支的另一个后果就是实际发生的赤字率早已经超过了3%的赤字率红线。总之，1994年分税制建立起来的财政体制框架，在今天已经到了需要做彻底改革的境地了。不仅财政的职能出现异化，而且，财权上收、事权和债务下放的央地财政关系也是当前地方政府债务困境的溯源。

李迅雷（中泰证券首席经济学家）：老龄化加速的挑战

按照国内标准，今年将有接近2500万人成为老年人，明年则接近3000万；即便按照国际标准，从2027年起中国的老龄化进程也将加速，至2030年，中国65周岁以上人口占比将超过20%，步入所谓的超老龄化社会。那么，我国在步入深度老龄化之后，经济增速是否也会下台阶呢？首先，必须明确的是中国经济增长中，资本形成（即投资）对GDP的贡献巨大，2008年至2021年，平均贡献率在43%，两倍于全球各国的平均水平。从上图可见，我国的宏观杠杆率水平已经接近发达国家，远高于新兴经济体，也就是说，在未富先老的同时，还存在“未富先债”问题。房地产的繁荣，依托于需求，但人口老龄化加速，不仅城镇化进程放缓，而且也会导致年轻人占总人口的比重下降，这从两个方面都会终结房地产持续20余年的上行周期。而且，房地产的需求下降又会拖累制造业的投资增长，因此，未来固定资产投资增速也会呈现下行趋势。老龄化加速对出口的负面影响主要体现在劳动力成本的上升上。老龄化率上升对于消费应该是有利的，因为老龄化率上升，将伴随着储蓄率的下降，相应地会增加消费率。但是，我国的消费占GDP的比重并没有因为人口老龄化加速而得到提升。主要原因恐怕有以下几个方面。第一，在政府、企业和居民三大部门中，居民部门从GDP中获得的收入偏少。第二，社会保障体系正在逐步完善过程中，但目前的保障度仍不足。第三，收入差距扩大不利于消费，因为消费主体是中低收入群体。疫情之下，居民最高收入组与最低收入组的差距在10倍以上，且2021年又有所走扩。综上分析，我们不难得出结论：随着人口老龄化加速，我国经济的潜在增速的下降恐怕难以避免。对策：中国经济向消费主导模式转型。消费虽然是“慢变量”，但如果总是嫌拉动消费见效慢，过度依赖投资拉动，最后势必会导致经济结构的扭曲。第一，多渠道增加居民的财产性收入，提高居民的消费能力。第二，增加国家财政对居民部门的支持力度，增加居民部门可支配收入占GDP的比重。可以通过三种方式来进行收入转移，一是定向转移，二是提高社会保障水平，三是实现普惠制，考虑到地方财政的困难，建议中央财政从2023年起，向全体公民发放多期消费券，第一期规模不低人均1千元。第三，积极倡导第三次分配，改善居民部门内部的收入结构，提高中低收入群体的收入占比。总之，提高居民可支配收入占GDP的比重，增加中低收入群体的收入水平，藏富于民，大幅提高对老年人口的养老保障水平，就能够发挥消费在经济发展中的基础性作用。

钟正生（平安证券首席经济学家）：最新公布的2022年宏观经济数据透露了哪些信号？

2022年第四季度中国实际GDP同比增长2.9%，全年同比增长3%，均超出市场预期，中国经济在持重缓进中迎来新篇章。从2022年12月主要经济指标看，疫情冲击下生产走弱，但内需指标开始回暖，这是一个颇为积极的信号。尤其是，基建投资继续发挥支撑作用，制造业高景气延续，以及房地产市场在改善，令投资对优化供给结构的关键作用开始显现；而消费特别是商品零售迅速修复，则让我们看到了消费作为“内循环”引擎的提升空间。展望2023年，出口走弱后，政策更需统筹发力，扩大内需、畅通内循环。在各项政策积极呵护下，在市场主体预期改善中，中国经济的常态回归之路或将更迅速，也更扎实，我们预计2023年中国GDP增速将达到5%以上。

伍戈（长江证券首席经济学家）：经济的归途

盼着的，是归途。疫情峰值如此迅速过去，经济有了回升的理由。然而，前期现金流的不断恶化，使得企业资产负债率明显攀升。与过往经济上升期不同，该攀升并非其主动加大负债引起的，更多是资产较快收缩的被动结果。本质上已形成“资产负债表受损”。疤痕并非无记忆。国别经验来看，一旦企业资产负债表明显受损，短期内要恢复其信心有难度。往往还要经历一段修复期，其间企业的负债行为将比较谨慎。直至资产负债率重回历史中枢后，且伴随着投资回报率的不断抬升，中长期信贷才有望实现真正扩张。展望新年，随着疫情冲击的消退，微观主体资产负债表的受损进程或将终结。但离实质性扩张还有明显距离，尤其以“保交楼”、“还旧债”为主要任务的房企更是如此。上半年，社融信用有望阶段性回升，但主要驱动力仍来自政策端，而非市场主体的内生性变化。

汪涛（瑞银亚洲首席中国经济学家）：2023年春节前“把脉消费”调查

随着大部分防疫限制取消，本次春节前“把脉消费”调查的1000名受访者中有84%计划在即将到来的春节假期探亲访友，计划休闲旅游（60%）或者商务出行的受访者高于去年调查。同时，受访者计划的休假时长似乎略长于去年，且只有近一半（48%）的受访者计划在春节后立即复工。春节假期线下消费意愿大幅弱于去年同期，表明调查时消费者情绪较为谨慎。对于2023年全年，受访者消费预期有所走强，这也对应了较为稳健的收入预期。本轮疫情感染高峰结束后，如春节之后、特别是二季度之后，我们预计经济活动有望复苏反弹。综合而言，我们预计2023年消费实际同比增长6.6%。

三、投资策略

杨德龙（前海开源基金首席经济学家）：消费复苏带动经济反弹 结构性牛市行情逐步确立

1月16日，本周是虎年最后一个交易周，A股市场延续了开年以来的强势上攻走势，在消费、新能源、券商等多个板块联袂上涨的带动之下，上证指数站上3200点整数关口，继续向上攻城略地，港股同样出现了持续上攻。现在春季攻势愈演愈烈，除了内资加仓之外，外资流入A股的意愿也非常强烈。消费启动，券商启动，最近新能源也开始蠢蠢欲动。做价值投资要知行合一，特别是在市场信心不足的时候，更应该坚守理念。机会是跌出来的，风险是涨上去的。

赵伟（国金证券首席经济学家）：美国高收益债违约潮，“暗流”涌动

2022 年以来，美国企业债信用利差快速走阔，但健康的财务指标下、违约风险似乎仍被市场低估。2022年以来，美国企业债信用利差迅速走阔，高收益企业债信用评级调降比例明显上升，引发了市场对企业债违约风险的担忧。历史回溯来看，信用利差持续走阔、评级大规模下调，往往正是“违约潮”爆发的“先兆”。疫情期间，资金成本持续下行鼓励低效率部门加杠杆行为，大量“僵尸”企业大举发债；而当下，流动性紧缩使这类企业债务“滚续”成忧。同时，美国衰退已至，盈利的恶化将提升美国高收益企业债的违约风险；二级市场的冲击对融资成本的抬升，更将冲击这类企业本已“脆弱”的利润。不同于过往，当下联储有着更为丰富的工具箱应对，或可以缓解债务违约向投资级的溢出。“便宜钱”时代 “低效”企业杠杆的快速累积，使得本轮美国企业债违约潮的结构性特征会更为突出；情绪冲击下避险资产受益，风险资产调整。

四、货币和经济政策

张明（中国社会科学院金融研究所副所长）：货币政策集体紧缩 滞胀格局初步形成

2022年，受国内通货膨胀率快速攀升影响，美国、欧元区、英国的中央银行被迫开始快速地加息缩表。自2022年2月24日爆发的俄乌冲突在冲突烈度与持续长度方面均超出了市场预期。根据IMF在2022年10月的预测，2022年全球经济增速约为3.2%，而全球通货膨胀率可能超过6%，这意味着2022年全球经济已经初步陷入滞胀格局。对市场投资者而言，在滞胀时代要找到收益率超过通胀率的资产是比较困难的。从全球化到区域化集团化，这意味着资源在全球范围内获得有效配置的能力下降，进而意味着全球生产与交易的效率下降、成本抬升。事实上，全球化退潮也是为何世界经济转而在2022年遭遇通货膨胀压力的深层次原因。笔者认为，在2023年，中国将为引领全球经济增长的主要引擎，2023年的全球增长格局将会呈现出“东升西降”的局面。对2023年全球金融市场走势的判断，核心取决于对美国长期利率走势的判断。笔者认为，尽管美国CPI同比增速已经在2022年6月达到9.0%的峰值，但考虑到劳动力市场的工资压力、服务品价格普遍持续上涨、房价依然处于高位等方面，美国通货膨胀率在一定时期内仍将在高位盘整，譬如未来半年内持续高于4-5%。在2023年上半年，美国长期利率与美元汇率仍将在高位双向波动。到2023年下半年，美国长期利率与美元汇率有望显著下降。2023年资产配置建议：1、美股波动性仍将处于高位，对美股潜在下调充满警惕。2、全球金融市场2023年上半年仍将动荡，现金为王仍是较好策略。3、警惕更多新兴市场与发展中国家爆发金融危机。

李迅雷（中泰证券首席经济学家）：市场博弈通胀——下半年美联储会降息吗？

美国的这轮通胀持续时间很长了，而且幅度也超过大家的预期。美国及欧盟等经济体的高通胀的主要原因是财政补贴而非货币放水。对通胀的判断一定要细化到居民收入结构的变化趋势。美国的通胀呈现这样一种特征，从一开始的商品价格推动，到房价推动，再到劳动力价格推动，现在这三种推动通胀的方式都在减弱。首先看商品。实际上从中国对美出口的数据看，2022年3季度对美出口总额下降了27%，反映出美国内需的大幅下降。其次，看美国居民储蓄变化。美国个人储蓄到了2022年7月，降至9323亿美元，已经比疫情前的2019年都要低。第三，看房地产价格或新开工套数。美国房地产市场在不断加息下也明显降温，新屋开工数已出现明显回调。基于上述三点分析，美国通胀见顶回落应该没有争议，但是否会显著回落，尚存在争议。从美国经济而言，虽然下行是确定的，但发生硬着落的概率似乎不大。还有一个重要因素，即2023年是中国经济的复苏之年。2023年中国扩内需的因素可能会对美国的“外需”有一定提振作用。从逻辑上讲，既然美联储开启此轮加息周期是滞后于通胀率变化的，那么，结束此轮加息周期可能也是滞后的。换一个角度看美联储的货币政策倾向：拜登似乎更在意打压通胀而非稳增长。通胀水平是一个总统能否连任的最重要因素。基于以上分析，估计美联储今年下半年降息的可能性不大，但在加息方面，可能会相对审慎，如二月份加息25个基点，同时传递仍将继续加息的信号，以稳定市场预期。

一周新闻热点20230116-0122

最新疫情追踪

中疾控：目前我国暂未监测到XAY.2变异株1月19日，国务院联防联控机制召开新闻发布会。中国疾控中心传防处研究员常昭瑞介绍，近期泰国检出“德尔塔克戎”毒株，该毒株为奥密克戎变异株BA.4/5和德尔塔变异株AY.45的重组体。该毒株于2022年8月31日首次在南非发现，目前在全球9个国家或地区发现，12月以来，在以丹麦为主的极少数国家流行呈升高趋势。目前，还没有关于XAY.2变异株传播力、致病力和免疫逃逸能力等方面的足够数据。目前我国尚未监测到XAY.2变异株，中疾控将继续跟踪国际动态，进一步加强输入病例和本土病例新冠病毒变异株的监测，及时开展分析研判。（央视财经）

房地产新闻一览

国家统计局：2022年12月各线城市商品住宅销售价格环比持平或下降国家统计局16日发布数据显示，国家统计局数据显示，2022年12月份，70个大中城市中商品住宅销售价格下降城市个数有所增加，各线城市商品住宅销售价格环比持平或下降，一线城市同比上涨、二三线城市同比下降。12月份，70个大中城市中，新建商品住宅销售价格环比下降城市有55个，比上月增加4个；二手住宅销售价格环比下降城市有63个，比上月增加1个。12月份，一线城市新建商品住宅销售价格环比由上月下降0.2%转为持平；二手住宅销售价格环比下降0.5%，降幅比上月扩大0.1个百分点。二线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.3%，降幅比上月扩大0.1个百分点；二手住宅销售价格环比下降0.4%，降幅与上月相同。三线城市新建商品住宅销售价格环比下降0.3%，降幅与上月相同；二手住宅销售价格环比下降0.4%，降幅比上月收窄0.1个百分点。（人民网）

住建部：大力支持刚性和改善性住房需求从17日召开的全国住房和城乡建设工作会议上获悉，住房和城乡建设部2023年将重点抓好促进房地产市场平稳健康发展等十二个方面工作。会议要求，大力支持刚性和改善性住房需求，推进保交楼保民生保稳定工作，化解企业资金链断裂风险；以发展保障性租赁住房为重点，加快解决新市民、青年人等群体住房困难问题，新开工建设筹集保障性租赁住房、公租房、共有产权房等各类保障性住房和棚改安置住房360万套(间)。会议指出，要牢牢坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，增强政策的精准性协调性，以更大力度精准支持刚性和改善性住房需求，提升市场信心，努力保持供需基本平衡、结构基本合理、价格基本稳定，同经济社会发展相协调、同住宅产业发展相协调，严控投机炒房。（中国新闻网）

贝壳研究院：已有两城下调首套房贷利率至3.8%贝壳研究院发布的报告显示，自1月5日央行、银保监会建立首套住房贷款利率政策动态调整机制以来，截止到1月16日，符合条件的城市中已有太原和唐山下调首套房贷利率至3.8%。随着政策的逐步落地，预计后续将有更多城市下调首套房贷利率。（证券时报）

济南：限购区域内已有3套及以上住房的 出售1套后可再买1套1月18日，从济南市住房和城乡建设局获悉，为促进房地产市场平稳健康发展，济南市进一步优化房地产市场政策措施。对限购区域内已有3套及以上住房的，出售1套后，可于半年内在限购区域再购买1套住房。继续优化非本市户籍居民购房政策，非本市户籍家庭在我市限购区域内购房，不用再提供个人所得税或社会保险证明。该政策于1月19日起执行。（闪电新闻）

深圳拟推共有产权住房 售价约为土地出让时市场价的5折深圳市住建局官网接连发了4份与保障性住房相关的征求意见文件。《深圳市共有产权住房管理办法（征求意见稿）》提到，为建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度，完善本市住房保障体系，深圳将推出共有产权住房。共有产权住房按照土地出让时市场参考价格的50％左右确定，购房者需持有的产权份额原则上不低于50％，其余部分为政府产权份额。（金融界）

长沙：符合条件的人才落户长沙并缴纳社保或个税后 可在限购区域内购买首套商品住房1月18日，长沙发布购房新政策，45周岁（含）以下的，具有专科及以上学历（博士、硕士学历不限年龄）或中级及以上专业技术资格（高级专业技术资格不限年龄）的人才，落户长沙并缴纳社保或个税后，可在限购区域内购买首套商品住房。同时，对湖南省内市州高层次人才，按程序认定后，享受长沙户籍同等购房待遇。（长沙发布）

《南京市人才安居办法》下月12日起正式实施南京市政府发布《南京市人才安居办法》（以下简称《办法》），并于2月12日起正式实施。与2017年版的试行办法相比，《办法》明确给人才的实物配置中，包括共有产权住房、人才公寓、保障性租赁住房三类房源，删除了公租房。《办法》明确的适用对象包括A、B、C、D、E、F等6类人才。A类人才和在本市承担国家（国际）重大战略项目的特殊人才（团队），将实行“一人一策、一事一议”。B、C、D、E、F类人才既可享受实物配置，也可申请货币补贴。实物配置的面积从150平方米至30平方米不等，货币补贴也根据不同类型人才给出不同标准，其中，B类人才最高可达200万元。（南京日报）

哈尔滨拟出台购房补贴新政哈尔滨市住房和城乡建设局1月20日发布通知，对进一步促进房地产市场平稳健康发展的措施公开征求意见。征求意见稿提到，具有哈尔滨市户籍（包括9区9县（市）），符合生育政策，在2021年10月29日以后生育第二、第三胎的家庭在主城9区内购买首套或第二套新建商品住房，凭相关有效证明分别给予1.5万元、2万元的一次性购房补贴。此外，非哈尔滨市户籍个人在主城9区内购买首套或第二套新建商品住房，凭相关有效证明，给予1万元一次性购房补贴。（哈尔滨市人民政府网站）

广东韶关：阶段性取消首套住房个人商贷利率下限据微信公众号“韶关发布”公布的消息，按“因城施策”原则，结合韶关市房地产市场形势变化和政府调控要求，自今年1月18日起，韶关市实施阶段性取消首套住房商业性个人住房贷款利率下限。如后续评估期内新建商品住宅销售价格环比和同比连续三个月均上涨，自下一季度起，恢复执行全国统一的首套房住房商业性个人住房贷款利率下限。（每日经济新闻）

武汉新房成交量现复苏态势：首套房贷款利率维持3.9%一月上旬，央行、银保监会正式建立首套住房贷款利率政策动态调整机制，允许各城市根据当地新建商品住宅销售价格变化，阶段性维持、下调或取消当地首套住房贷款利率政策下限。去年四季度，湖北武汉就率先下调首套房贷款利率，把首套房利率从4.1%下调至3.9%。数据显示，2022年12月份，武汉新建商品住房成交量达17264套，为全年单月成交最高，2023年1月上旬，武汉新建商品住房成交量达3004套，比去年十二月上旬（2697套）高出约11.3%。（央视财经）

基金新闻一览

中基协：截至2022年12月末私募基金规模20.03万亿元中基协发布的数据显示，截至2022年12月末，存续私募基金管理人23667家，较上月减少16家，环比下降0.07%；管理基金数量14.50万只，较上月增加2305只，环比增长1.61%；管理基金规模20.03万亿元，较上月增加220.91亿元，环比增长0.11%。（每日经济新闻）

上投摩根基金转外资100%控股获批1月19日，证监会官网发布了关于核准上投摩根基金管理有限公司变更股东、实际控制人的批复，核准摩根资产管理控股公司（JPMorgan Asset Management Holdings Inc.）成为公司主要股东，核准摩根大通公司（JPMorgan Chase &Co.）成为公司实际控制人，对摩根资产管理控股公司依法受让公司2.5亿元出资（占注册资本比例100%）无异议。至此，境内外商独资基金管理公司增加至6家，上投摩根基金也成为了第二家合资转外资控股获批的公募基金公司。（中证网）

看多做多中国资产 海外机构借道私募布局海外机构资金正通过私募加码中国资产。近日，多家私募透露，海外机构资金对其旗下产品兴趣明显增加，部分进行了追加申购。与此同时，开年以来，摩根士丹利、高盛等外资机构纷纷唱多中国资产。兴业证券测算称，今年外资流入规模或达3000亿元。多位业内人士表示，站在全球资产配置的角度来说，今年中国市场的吸引力凸显，外资增配中国资产是大概率趋势，在此背景下，港股反弹行情有望持续。(上证报)

世界黄金协会：2022年中国黄金ETF持仓减少24吨世界黄金协会报告称，截至2022年底，中国黄金ETF总持仓共计51.4吨（约合30亿美元，210亿元人民币），12月流入0.9吨（约合5,300万美元，3.69亿元人民币）。中国黄金ETF持仓全年共减少24吨（约合14亿美元，98亿元人民币），是有史以来最大的年度流出量。（每日经济新闻）

经济新闻一览

中国2022年GDP达1210207亿元国家统计局1月17日发布数据，2022年中国国内生产总值（GDP）达1210207亿元，同比增长3%。2022年面对风高浪急的国际环境和艰巨繁重的国内改革发展稳定任务，国民经济顶住压力持续发展，经济总量再上新台阶。（新华社）

国资委：2022年中央企业累计实现营业收入39.4万亿元 同比增长8.3%1月17日，国新办就2022年中央企业经济运行情况举行发布会。国资委秘书长彭华岗介绍，2022年，中央企业累计实现营业收入39.4万亿元，同比增长8.3%；实现利润总额2.55万亿元、净利润1.9万亿元，同比分别增长5.5%和5%。中央企业在自身稳健发展的同时，采取减免房租、货车延期贷款免息、降低中小企业宽带专项费用等措施，积极助力中小企业纾困解难，坚决扛起能源电力保供主体责任，不计代价增产增供、稳市稳价，在能源保供工作中发挥了关键作用。（央视网）

商务部：2022年全国实际使用外资金额12326.8亿元人民币商务部18日发布数据显示，2022年，全国实际使用外资金额12326.8亿元人民币，按可比口径同比增长6.3%(折合1891.3亿美元，增长8%)，保持稳定增长。制造业实际使用外资3237亿，同比增长46.1%；高技术产业实际使用外资增长28.3%，同比增长7.1%。（中新网）

央行：2022年银行间货币市场成交同比增31.2%20日，央行公布2022年金融市场运行情况显示，债券市场平稳运行，国债收益率涨跌互现；债券市场高水平对外开放平稳有序，投资者结构进一步多元化；货币市场交易量持续增加，银行间衍生品市场成交量保持平稳；股票市场主要股指回落。其中，银行间货币市场成交共计1527.0万亿元，同比增长31.2%；银行间债券市场现券成交271.2万亿元，日均成交10893亿元。（中新经纬）

国家发改委：将进一步加力支持新型基础设施建设 引导支持社会资本加大相关领域投入国家发改委政策研究室主任18日在发布会上表示，2023年，国家发改委将会同有关方面，进一步加力支持新型基础设施建设，引导支持社会资本加大相关领域投入。从国家层面，春节前后将集中下达一批中央预算内投资，支持新型基础设施领域重大项目建设，特别是将显著加大对中西部偏远地区信息网络建设投入，着力补齐短板弱项。从地方层面，将支持各地通过地方政府专项建设债券加大对新型基础设施建设的投入力度，拓宽支持领域和适用范围，支持地方在公共技术服务、数字化转型等方面搭建平台，为经济转型和企业创新发展提供条件。从企业层面，将综合运用政策性开发性金融工具、制造业中长期贷款等措施，引导支持社会资本加大新型基础设施建设投入。针对融合基础设施中的新兴投资领域，探索通过发布投资指引等方式，强化政策解读，引导产融对接，提高投资效益。（证券时报）

两部门：延续实施有关个人所得税优惠政策 支持我国企业创新发展和资本市场对外开放1月16日,财政部、国家税务总局发布《关于延续实施有关个人所得税优惠政策的公告》表示，为支持我国企业创新发展和资本市场对外开放，明确了有关个人所得税优惠政策。《财政部 税务总局关于延续实施全年一次性奖金等个人所得税优惠政策的公告》（财政部 税务总局公告2021年第42号）中规定的上市公司股权激励单独计税优惠政策，自2023年1月1日起至2023年12月31日止继续执行。《财政部 税务总局 证监会关于继续执行沪港、深港股票市场交易互联互通机制和内地与香港基金互认有关个人所得税政策的公告》（财政部 税务总局 证监会公告2019年第93号）中规定的个人所得税优惠政策，自2023年1月1日起至2023年12月31日止继续执行。（中国经济网）

三部门提醒告诫有关铁矿石贸易企业和期货公司：严厉打击过度投机炒作等违法违规行为近日，国家发展改革委价格司、市场监管总局价监竞争局、证监会期货部组织部分铁矿石贸易企业和期货公司召开会议，分析铁矿石市场和价格形势，详细了解有关企业参与铁矿石现货和期货交易情况，提醒告诫有关企业依法合规经营，不得编造发布虚假信息，不得选择性引用数据和信息、故意渲染涨价氛围，不得捏造散布涨价信息，不得哄抬价格，不得过度投机炒作。国家发展改革委、市场监管总局、证监会将持续密切跟踪市场动态，进一步研究采取措施，加大现货和期货市场监管力度，严厉打击过度投机炒作等违法违规行为，切实维护市场正常秩序。（央视财经）

国家市场监督管理总局：春节期间严查各类价格违法行为19日，国新办举行新闻发布会，介绍保障春节市场供应、促进节日消费有关情况。国家市场监督管理总局价格监督检查和反不正当竞争局负责人陈志江表示，认真做好春节期间的市场监管，严肃查处各类价格违法行为。他表示，将重点关注与民生密切相关的粮油肉蛋奶、蔬菜水果、当地居民节日消费的特色商品等线上线下市场价格的变化情况。督促公路、铁路、民航等交通领域的经营者严格落实国家有关价格政策要求，保障群众放心出行。密切关注酒店、旅游、餐饮行业的消费情况，规范景区、餐饮、住宿、娱乐、购物、停车等环节的价格秩序。同时，正确区分价格的恢复性上涨和乱涨价的问题，指导经营者做好明码标价、收费公示工作。严肃查处各类价格违法行为，特别是各类“天价”事件等严重损害消费者权益的恶劣行为。（央视财经）

31省份2023年GDP目标公布1月15日，全国31省（区、市，不含港澳台）2023年GDP增长目标全部出炉。从2023年GDP增速目标看，31省份的数值范围在4%至9.5%，其中，最高的是海南省（9.5%左右），最低的是4%左右，其他省份该数值多集中在5%至6.5%，以“6%”居多，有12个省份设置在6%或以上、左右。此外，海南、西藏自治区（8%左右）较高，江西、新疆都在7%左右，宁夏、湖南、湖北、安徽均为6.5%左右。（澎湃新闻）

去年全国居民人均可支配收入36883元全年全国居民人均可支配收入36883元，比上年名义增长5.0%，扣除价格因素实际增长2.9%，与经济增长基本同步。按常住地分，城镇居民人均可支配收入49283元，比上年名义增长3.9%，扣除价格因素实际增长1.9%；农村居民人均可支配收入20133元，比上年名义增长6.3%，扣除价格因素实际增长4.2%。全国居民人均可支配收入中位数31370元，比上年名义增长4.7%。全年全国居民人均消费支出24538元，比上年名义增长1.8%，扣除价格因素实际下降0.2%。（国家统计局）

2022年邮政行业寄递业务量完成1391亿件记者从1月17日召开的2023年全国邮政管理工作会议获悉，2022年邮政行业寄递业务量完成1391亿件，同比增长2.7%；行业业务收入完成1.35万亿元，同比增长6.9%。其中，快递业务量完成1105.8亿件，同比增长2.1%；业务收入完成1.06万亿元，同比增长2.3%。（央视新闻）

近2000款理财产品重回盈利随着债券市场回暖，近期，理财产品的收益也出现了明显回升。数据显示，截至2022年11月末，超过4000款理财产品跌破净值，截至2023年1月上旬，破净理财产品数量减少至2000余款。在收益方面，2022年11月末，理财市场近1月年化收益率为-2.24%，而2023年1月上旬，理财市场近1月年化收益率为2.29%，收益率由负转正，上升4.53个百分点。（央视财经）

55家信托财务数据出炉：14家净利超10亿 5家亏损55家信托公司2022年未经审计的财务报表显示，2022年信托公司的经营压力明显加大。55家信托公司中，净利润在20亿元以上的公司仅5家，有5家公司出现亏损。此外，还有7家信托公司延期向银行间同业拆解市场披露财务数据。业内称，利润总额下降幅度略高于经营收入的降幅，一定程度上反映了当前行业转型发展中的挑战，一方面创新业务布局要加大科技、创新人才等基础性投入，成本费用支出明显增长，但短期利润贡献尚不明显；另一方面由于行业风险资产暴露增加，信托公司加大资产减值计提力度，一定程度上削弱了盈利水平。（证券时报）

日本央行宣布继续维持当前货币政策日本央行18日结束了为期两天的货币政策会议，决定继续把短期利率维持在负0.1%的水平，并通过购买长期国债，使长期利率维持在零左右，同时把可接受的长期利率波动幅度继续维持在正负0.5%左右。此外，日本央行把2022财年日本核心CPI预期涨幅从此前的2.9%上调到了3.0%。（央视财经）

英国去年12月CPI同比上涨10.5%当地时间1月18日，英国国家统计局（ONS）的数据显示，英国去年12月份的通胀率从同年11月份的10.7%降至10.5%，连续两个月小幅下降。据路透社1月18日报道，2022年12月英国通胀有所缓和，通胀率为10.5%，低于去年10月创下的41年高点11.1%；英国不包括食品、能源、酒精和烟草在内的核心CPI去年12月稳定在6.3%。（澎湃新闻）

滴滴出行：1月16日起恢复新用户注册2023年1月16日下午，滴滴出行官方发布微博称，一年多来，认真配合国家网络安全审查，严肃对待审查中发现的安全问题，进行了全面整改。经报网络安全审查办公室同意，2023年1月16日起恢复“滴滴出行”的新用户注册。后续将采取有效措施，切实保障平台设施安全和大数据安全，维护国家网络安全。（中国经济网）

股债汇新闻一览

国家外汇管理局：2022年1-12月银行累计结汇172386亿元人民币国家外汇管理局统计数据显示，2022年12月，银行结汇14610亿元人民币，售汇14122亿元人民币。2022年1-12月，银行累计结汇172386亿元人民币，累计售汇165467亿元人民币。2022年12月，银行代客涉外收入36862亿元人民币，对外付款35251亿元人民币。2022年1-12月，银行代客累计涉外收入419852亿元人民币，累计对外付款415034亿元人民币。（证券时报）

北向资金本月净买入已超去年全年总额北向资金1月18日再度大幅加仓，截止上午9时59分左右，其1月净买入升至900.33亿元，已超去年（2022年）全年净买入总额（900.20亿元），同时也超过2014年、2015年、2016年的全年净买入总额。（每日经济新闻）

北交所两融业务最快春节后正式开闸67家券商可参与在融资融券方面，北交所正紧锣密鼓组织会员开展市场准备工作，目前至少有67家券商开通北交所融资融券交易权限，45家券商已为其客户完成信用账户权限开通。据悉，北交所于本周针对10余家先锋券商现场开展上线验收，预计该业务最快可于春节后实施。北交所此次推出融资融券制度，出于稳起步的考虑，暂未配套推出转融通，上线初期业务类型以融资交易为主。业内人士指出，北交所市场整体估值偏低，投资属性较高，预计融资融券业务推出后将为市场引来增量资金，盘活以北证50指数成份股为代表的优质股票流动性，进而带动市场估值整体提升。（证券时报）

北交所激活流动性 两融与做市交易春节后实施北交所正在积极推进做市交易和融资融券业务上线，其中，北交所将于近期针对10余家先锋券商现场开展上线验收，预计该业务最快可于春节后实施。据了解，在做市交易方面，北交所已于1月14日组织市场参与各方顺利完成第一次全网测试，后续拟于2月4日组织开展第二次全网测试。同时，北交所正针对适格券商开展全面动员，15家已取得证监会做市资格的券商几乎全部表示拟参与北交所首批做市。从当前准备情况来看，北交所做市交易规则即将正式发布，今年一季度可正式引入做市商开展报价。根据科创板做市情况，首批做市标的约在50只左右，头部股票做市商可能会达到4到5家，多数股票做市商1到2家，粗略估计近期北交所市场或有近亿元的净资金流入。（证券时报）

深交所优化深港通交易日历安排 预计2023年全年无法参与交易的天数同比将减少约一半1月19日，深交所发布《关于新增港股通交易日相关事项的通知》，此次深港通交易日历优化，放开了两地市场均为交易日时的全部深港通交易，增加了可交易天数和投资机会，提升了深港通交易效率，对新增港股通交易日的定义、交易相关业务安排、风险控制措施等进行了规定，更加便利境内外投资者通过深港通投资两地市场。据测算，预计2023年全年无法参与交易的天数同比将减少约一半。对于参与港股通交易的个人投资者，除了增加交易天数以外，在资金交收等方面并无影响。（每日经济新闻）

2022年我国期货市场运行平稳中国期货业协会16日最新数据显示，2022年1-12月，全国五家期货交易所累计成交量为67.68亿手，累计成交额为534.93万亿元。截至目前，我国共上市期货期权品种110个，品种基本涵盖国民经济发展主要领域。（央视网）

IMF高官：通胀令全球债务负担下降据《华尔街日报》网站报道，国际货币基金组织（IMF）的二号官员18日表示，由于通货膨胀和经济从新冠疫情中复苏，世界债务负担已经下降。IMF第一副总裁、前首席经济学家吉塔·戈皮纳特在瑞士达沃斯举行的世界经济论坛小组会议上说，全球债务与经济总量（GDP）之比已从2020年的99%降至91%。她表示，不建议将通货膨胀作为解决债务负担的一种方式。全球债务负担仍然比新冠疫情之前高出约8个百分点。各国还应该保护最脆弱的群体，以应对更高的能源和粮食价格，还应该有一个健全的中期框架，通过缓冲区来降低债务。（参考消息网）

中国连续三月减持美债至8700亿美元，创13年来新低2022年11月，美国国债的前两大“债主”分别为日本和中国。其中，日本结束连续4个月的减持，当月增持178亿美元至1.0822万亿美元。中国则连续第三个月减持美国国债，当月减持78亿美元至8700亿美元，持仓规模为2010年6月以来新低。（观察者网）

近期境外投资者持续恢复对我国证券市场投资，外资大幅加仓A股国家外汇管理局发布的统计数据显示，2023年1月上半月净买入境内股票、债券合计约126亿美元。2023年开年以来，中国资产也是表现亮眼，从不同资产类别看，A股所有上市公司的总市值合计增加超43000亿元。与此同时，外资买入A股的态度愈发坚决。北向资金18日再度大幅加仓，截至18日收盘，今年以来累计加仓近940亿元，超过去年全年净买入总额，也刷新了北向资金单月净流入的历史新高。（央视财经）

年初至今科创板和创业板已有8家公司的上市进程被标注为“终止审核”深交所官网1月16日晚间显示，终止对芯龙技术、宏远股份首次公开发行股票并在创业板上市的审核。这意味着，年初至今，科创板和创业板已有8家公司的上市进程被标注为“终止审核”，与资本市场暂时挥别。回查数据可见，2022年全年，科创板、创业板共有176家公司终止IPO。其中，创业板143家，科创板33家，平均每2天就有一家公司折戟。(上证报)

年内18家上市公司发布股权激励计划 7家来自消费行业截至2023年1月16日，年初累计18家A股公司披露股权激励预案，激励对象合计超3500人。上述18家公司中，有7家公司来自消费类行业。业内表示，消费类行业公司实施股权激励，一方面可能受防疫政策的优化，判断未来消费市场有上升空间，对公司的经营改善有信心；另一方面，年初积极绑定核心员工与公司的利益，提高其积极性，从而促进2023年公司业绩增长。（证券日报）

分类市场观点20230116-0122

房地产

民生证券：

投资先行启动，早于销售和开竣工。市场对经济复苏预期高涨，我们建议，可通过更微观的行业口径数据预判各类需求变化的趋势，尤其应当积极关注城投外地产企业月度拿地金额：只有投资先行启动，销售和开竣工才能发生实质改善。

需求端政策空间有限，实质改善房企投资成为核心突破口。需求端政策能加码的空间有限，但优质房企持续发展须达成的住房供应规模，和当前已在底部的购房需求规模是平衡的。即便销售无法快速回暖，优质房企滚动开发自循环和盈利稳步提升压力也不大。去年至今房企拿地规模一直呈下滑趋势，距离能稳住经济、地方财政和产业链还有较大投资缺口。完成提振消费、保交付和化解金融风险等系列重要任务的前提，不是房地产开发投资数据优化，而是房企拿地意愿和金额的实质改善。

市场低估了房企投资减少的幅度和影响。从地产行业角度，据中指研究院统计，百强企业19-21年度总拿地金额的均值为2.8万亿元，22年骤降至1.3万亿元，减少了1.5万亿元，且其中城投拿地占比升高。城市角度看土地成交收入变化，以发达二线城市宁波为例，2021年第一批次集中供地成交29宗地块总金额358亿元，最后一批次成交38宗地块总金额248亿元；而2022年最后一批次仅成交3宗地块总金额50亿元，另有3宗地块因无人报名而撤牌。

金融端政策意在增强房企投资能力，优质房企成为潜在拿地主力。金融端近期出台的改善优质房企资产负债表计划，根本目标是恢复市场信心，防止房地产行业整体缩表，鼓励优质企业增发补充权益、发reits盘活库存，最终获得更强投资能力。我们认为，后续金融端将为优质房企提供更多有助盈利提升的直接利好政策，如降低融资成本、加快增发和重组审批、调整永续债在财报中的性质认定等，越过销售环节刺激房企的拿地积极性。

优质房企将因稀缺性和系统重要性获得重估。地产股现阶段估值反映出，市场初步意识到了地产行业基本面已获政策托底；然而相比销售疲软，房企投资下降被市场忽略；这两者最终谁先改善，实际也对应了不同的估值逻辑：是优质房企对加快销售回款的依赖度高，还是经济对房地产销售回款后的再投资需求更迫切？本轮地产政策周期下，后一种逻辑正在显化，市场对地产行业在经济中的支柱地位认知将更清晰，优质房企将因稀缺性和系统重要性获得重估。

光大证券：

2月受供地区域结构影响，土地成交环比量增价跌，全年土地成交深度下滑。12月，土地购置面积、成交价款分别为1，597万平方米、1，575亿元，单月同比分别-51.6%、-51.3%，环比分别为+56.1%、+3.0%；1-12月，土地购置面积、成交价款、购置单价分别为10，052万平方米、9，166亿元、9，119元/平方米，累计同比分别为-53.4%、-48.4%、+10.9%。

12月商品房销售翘尾明显，同比仍在磨底，复苏力度较弱，库存去化周期抬升。12月，商品房销售面积、销售额分别为1.46亿平方米、1.47万亿元，单月同比分别为-31.5%、-27.7%，环比分别为+44.8%、+49.4%；1-12月，商品房销售面积、销售额、销售均价分别为13.58亿平方米、13.33万亿元、9，814元/平方米，累计同比分别为-24.3%、-26.7%、-3.2%；商品房待售面积的去化周期约5.1个月，较上月增长0.4个月。

12月70个大中城市中新房销售价格同比和环比连续3个月均下降的城市数量达35个，一线价格表现分化，二线价格同比降幅整体企稳，三线价格下滑压力较大。12月，70个大中城市新建商品住宅价格指数当月同比-2.3%，环比-0.2%，其中一线、二线、三线当月同比分别为+2.5%、-1.1%、-3.9%，其中深圳、广州已连续多月出现新房价格环比下降。12月，70大中城市二手住宅价格指数当月同比-3.8%、环比-0.4%，其中一线、二线、三线当月同比分别为+0.6%、-3.2%、-4.8%。12月，新建商品住宅价格指数同比和环比连续3个月均下降的城市数量有35个，其中二线城市14个，较上月增加1个；三线城市21个，较上月减少4个。

12月房地产投资、新开工、竣工单月同比均边际小幅收窄；在保交楼政策等影响下，竣工全年累计同比表现优于新开工；22年房地产投资、开发到位资金累计同比表现疲弱。

12月，房地产开发投资额为0.90万亿元，单月同比-12.2%，环比-8.9%；房屋新开工面积、房屋施工面积、房屋竣工面积分别为0.90/0.81 /3.05亿平方米，单月同比分别为-44.3%、-48.2%、-6.6%；房屋竣工面积环比+233.7%。

1-12月，房地产开发投资额为13.29万亿元，累计同比-10.0%；房屋新开工面积、房屋施工面积、房屋竣工面积分别为12.06/90.50 /8.62亿平米，累计同比分别为-39.4%、-7.2%、-15.0%。房地产开发资金合计14.90万亿元，累计同比-25.9%。

投资建议：2023开年，监管部门密集发声，释放积极信号，明确房地产金融化泡沫化势头得到实质性扭转，房地产平稳健康发展事关金融市场稳定和宏观经济发展全局。供给侧来看，多部委相继表态，通过信贷、债券、股权多种方式综合协同，“三箭连珠”，执行层面的可操作性大幅提升，有力提振了房地产行业信心；需求侧来看，5年期LPR连续下调，地方政府“因城施策”引导合理住房需求，包括优化“认房认贷”标准，下调首付比例及按揭利率等。政策利好频发，供给侧信用风险出清，促需求实质性升温。疫情管控优化，房地产供需回暖可期，资本市场关注度提升明显，投资建议关注三条主线：1）看好核心城市土储充裕、信用优势显著、品牌优秀的龙头房企未来市占率与ROE率先提升，建议关注保利发展、招商蛇口、中国金茂、中国海外发展等；2）看好先发布局多元赛道、注重运营升维、第二增长曲线经营性现金流稳定增长的房企，建议关注万科A/万科企业、龙湖集团、新城控股等；3）关注存量资产资源丰富、质地优异、管理高效的房企未来运用REITs提高资产回报率，建议关注华润置地、上海临港等。

债市

中信证券：

“强预期+弱现实”的环境下债市从2022年末持续调整至今，而由于货币政策取向或将长期维持宽松而历史上宽货币周期不存在趋势性债熊，各期限国债利率历史分位数水平已经有所抬升，叠加当下10年期国债利率和1年MLF利差已price in了2023年的经济增长预期，利率债的配置价值逐渐凸显。

开年以来，债券市场在“强预期+弱现实”的环境下整体有所调整，10年期国债到期收益率回升至2022年以来新高。2022年四季度以来，随着防疫措施优化而稳经济措施集中发力，基本面弱修复预期修正，叠加资金面波动而理财市场遭遇赎回潮，债市持续调整，主要国债利率回升至较高分位水平，叠加货币政策仍处于宽松周期，利率债配置价值逐渐显现。

当前我国仍处于宽货币周期内。近期召开的各项会议中央行对于货币政策的表述稳健而偏积极，宽松取向较为明显。在节前现金需求回升而资金面趋紧的背景下，央行积极放量OMO并且超额续作MLF，体现出呵护流动性市场合理充裕的决心。去年12月经济数据指向经济总量偏弱的同时，结构已出现边际改善的迹象，预计宽货币继续为经济修复保驾护航。此外，随着美联储加息放缓而人民币汇率企稳，我国后续宽货币空间相对充足。综合来看，预计未来一段时间内我国仍处于宽货币周期内。

历史上6轮宽货币阶段中我国债市没有经历过大熊市。综合考虑货币政策执行报告表述、关键货币政策工具操作方式以及资金利率的变化，可以划分出6段宽货币周期。这6轮周期中往往存在经济下行压力大、通胀回落/通缩加剧、内需外需弱势共振而权益市场偏弱运行等利好因素，债市利率往往下行或偏强震荡。同时，在资金面调整、基本面预期变化以及央行政策表态、政策工具局部转向等因素下，6轮宽货币周期中也出现过走熊的波段行情，但以完整周期的视角来看并不会出现利率中枢抬升的大熊市。

宽货币周期延续叠加利率调整较为充分，当前利率配置价值逐步凸显。静态来看，当前主要期限国债到期收益率的历史分位数水平已经有所抬升，10年期国债到期收益率已回升到3年滚动的60%历史分位数以上的水平，具有较高的配置价值。另一方面，10年期国债利率和1年MLF利率利差已接近2021年6月末的水平，意味着利率已包含了经济修复至2021年上半年水平的预期，并price in了2023年GDP增速回升到5%以上的预期，利率债做多的安全边际较高。动态来看，全年震荡行情下择高配置是主要策略，而从利率节奏上看，上半年稳增长政策集中出台，下半年海外衰退风险进一步压制外需，因而上半年是更佳的配置时点。

债市策略：经济修复预期下债市持续调整，当前点位利率债配置价值逐步凸显。一方面后续经济修复需要宽货币继续保驾护航，而历史上宽货币周期中债市不存在大熊市，因而债市调整后存在做多机会；另一方面主要期限国债到期收益率的历史分位数水平已经有所抬升，且10年期国债到期收益率与1年MLF操作利率的利差已经计入了2023年GDP增速回升到5%以上的预期，而随着外需进一步走弱拖累经济修复的风险逐步加大，当前的利率点位具有较大的安全边际。总体来说，虽然短期利率仍然处于稳增长政策密集落地、经济处于修复阶段的逆风环境，但10年期国债利率的配置价值也逐步凸显。

中金公司：

一、2022年地方债供需情况概览

从发行及净增规模看，2022年地方债发行量近7.4万亿元，净增量近4.6万亿元，均较2021年有小幅回落。其中，新增专项债发行规模4.0万亿元，新增一般债发行规模0.72万亿元，基本皆发满可用限额。从发行节奏看，2022年在财政发力前置背景下，地方债发行相对集中于上半年，其中6月单月发行量创历史新高，而10月随着各地盘活专项债结存限额，地方债迎来下半年发行小高峰。从期限结构看，2022年在超长期专项债发行量增加的带动下，地方债平均发行期限小幅拉长至约13.2年，不过仍低于2020年峰值。从新增限额变动及新增债发行区域分布变化情况来看，2022年地方债发行区域分化趋势仍存，经济相对发达地区所获限额及地方债发行规模占比多抬升。从新增债募集资金用途看，2022年新增地方债投向进一步向基础设施建设及社会民生领域项目集中。从专项债作资本金情况看，2022年新增专项债资金作资本金规模近3000亿元，集中于交通基础设施领域，对应地方债发行期限以超长期为主，区域分布以广东、山东、江苏、云南、广西为主。

从一级市场发行情况看，2022年地方债平均发行利率较2021年回落逾30bp至3.02%附近，各期限地方债一级中标利率均值在2.15%至3.40%之间，全场倍数在14至26倍之间，与国债估值利差进一步降低至11-17bp。分地区看，2022年地方债发行市场化水平进一步提升，各地区发行利率与其发行期限结构、地区经济实力等具有相关性。

从机构配置情况来看，2022年商业银行仍是配置地方债的绝对主力，不过其持有地方债规模占比继续小幅下降，广义基金、保险机构、证券公司等非银金融机构占比继续小幅上升。从配置节奏来看，2022年机构对于地方债的配置节奏快于往年，这主要是由于对地方债而言，配置节奏大体往往取决于供给节奏，而在财政提前发力、适度超前开展基础建设投资的诉求下，2022年地方债发行节奏较快。

从未来还本付息情况看，截至2022年末，地方债存续规模近34.9万亿元，待偿付利息约10.6万亿元，待还本付息规模合计约45.5万亿元，还本付息压力相对集中在未来四年。分地区来看，如果以各地区后续还本付息额与其2021年GDP比值这一指标来静态横向比较和评估各省市地方债付息和偿债压力，那么我们认为需关注青海、贵州、甘肃等省后续地方债还本付息压力。

二、2022年地方债发行特点回顾

在盘活结存限额增发专项债方面，河北、山东、四川、福建、河南和云南等省2022年四季度可用结存限额在300亿元以上，其中我们推断山东等省或因为储备项目较多、准备较为成熟而获得了更多的调剂限额，而河北、四川、福建、河南、云南等省可用限额较多则可能主因其自身可用结存限额空间较多。从实际发行情况来看，各地区基本发完可动用结存限额，其中10月发完绝大多数，仍有400余亿元在11-12月陆续发行。从资金投向来看，近5000亿元结存限额对应发行的专项债投向，相对全年新增债投向而言更集中于基建项目。从后续可动用专项债结存限额来看，我们计算2022年末专项债限额与余额之差或在1.4万亿元左右，各地结存限额与其储备项目情况可能仍存在不完全匹配情况，后续若再次动用结存限额，我们认为不排除再次通过回收-再分配机制进行调节。

在用于偿还政府存量债务的再融资债方面，2022年1月及4-6月，此类特殊再融资债合计发行约2182亿元，包括北京约1514亿元、上海约655亿元和广东（不含深圳）约14亿元；2022年下半年则再无地区发行此类特殊再融资债。我们认为不排除后续再有此类特殊再融资债发行，届时可能也会占用一定规模的地方债结存限额。

在支持中小银行发展专项债方面，2022年此类新增专项债发行规模合计630亿元，包括辽宁200亿元、甘肃300亿元、大连50亿元和河南80亿元，合计支持21家中小银行，包括城商行9家及农商行、农合行、农信社共12家。自此，支持中小银行发展专项债余额约2730亿元，后续尚有近1370亿元左右2022年新增支持中小银行发展专项债限额待使用。

在设有提前偿还条款地方债方面，2022年发行规模逾8000亿元，均为新增专项债，河北、河南和湖北为主要发行省份。此类地方债以10年期以上品种为主，与可比普通新增专项债相比实际久期更短，但二者发行定价差别较小，对于各类地方债投资者而言参与认购大概率能获得一定溢价，依然值得关注和参与。

三、2023年地方债发行情况展望

在2023年地方债供给规模方面，若不考虑继续动用结存限额，我们预计2023年地方债发行量可能在7.4~8.2万亿元，包括新增专项债3.7~3.9万亿元，新增一般债0.7~1.0万亿元，再融资债3.0~3.3万亿元；净增量或在3.7~4.5万亿元，大概率不会明显高于2022年。供给节奏方面，我们倾向于认为2023年与2022年类似，在政策靠前发力下，2023年地方债供给高峰或仍在一二季度。截至2023年1月15日，已有18个省市披露2023年1月或一季度地方债发行计划，合计规模在1.1万亿元左右，包括约8000亿元新增专项债，可比口径小幅高于2022年同期，也一定程度上体现出2023年地方债继续前置发行的特征。期限结构方面，我们预计出于减少负债成本的考量，2023年地方债平均发行期限可能缩短，超长期限地方债发行规模占比或回落至40%以内，对应发行规模可能在3万亿元附近。资金用途方面，我们预计2023年专项债投向领域和用作资本金范围或会适当扩大，对新型基础设施、新能源等领域的支持力度可能加强。

后续来看，我们预计地方债多渠道发行机制将持续得到巩固，包括更多地区开始发行离岸地方债。此外，2022年11月，广东发行地方债时首次尝试参考地方债收益率曲线进行定价，我们预计未来地方债发行定价基准可能会较为平缓地逐渐由国债收益率曲线转向地方债收益率曲线，地区差异和项目差异对地方债定价的影响、进而地区间发行利率差异性或进一步加大。

股市

招商证券：

⚑疫情三年以来国内货币政策随着宏观经济环境变化经历了三阶段的精细化调整，2023年货币政策定调“精准有力”，政策节奏上或从相对宽松到逐渐中性。从中央经济工作会议定调的表观文字来看，预计2023年的流动性环境介于2020年和2021年。外需下行叠加地产投资和销售仍在继续寻底，经济下行压力下，一季度货币政策大概率会保持相对宽松。而在社融明显改善或者经济企稳之后，政策力度可能减弱，市场的流动性也大概率逐渐回归中性。

⚑ 货币政策的三个关注点：1）防范化解市场风险背景下，货币政策需要提供一定支持但不宜过度宽松。2）疫情冲击过后消费场景的恢复叠加居民高储蓄，被长期压制的消费需求或集中释放，且过去一段时间我国M2处于相对高位具有滞后效应，关注通胀回升的潜在可能及对货币政策的边际影响。3）政策工具方面，人民币加权平均贷款利率已创下2008年以来的历史新低，总量工具空间或有限，而传导链条短、更有针对性的结构性货币政策工具可能大有可为。

⚑ 海外流动性拐点，美元指数和美债收益率“双降”有利于A股和港股表现，且成长风格往往受益。展望2023年，随着美联储加息周期逐渐进入尾声，以及美国经济衰退预期逐渐强化，两因素叠加有望强化美元指数和美债收益率的下行趋势，这样的环境下A股和港股上涨概率较大，且成长风格相对占优，如信息技术、医疗保健、日常消费等。

⚑2023年股市微观流动性的几个边际变化：

1）居民超额储蓄释放叠加市场好转，基金发行有望回暖。2022年居民储蓄高增，未来随着市场好转，部分居民储蓄将转化为股票和基金投资，带动基金发行回暖。但扭亏阻力位的存在意味着部分基民在“回本”之后会减仓或者赎回产品，导致存量基金的赎回增加。预计2023年公募基金整体贡献净增量扩大。

2）海外流动性环境改善，人民币升值，外资将明显回流；另外沪深港通标的范围有望扩大，将进一步吸引外资流入。

3）全面注册制有望落地实施，IPO规模或继续扩张。

⚑ 股市流动性展望：资金供需好转，股市供需转净流入。资金供给端，2023年随着市场企稳，公募基金发行有望回暖不过老基金赎回或相应增大；私募基金当前仓位处于历史高位，加仓空间有限，但私募规模有望企稳回升带来一定增量资金；保险机构仓位处于历史低位，且随着保费收入好转有望带来增量资金；美债收益率和美元指数双降将引导外资回流。资金需求端，全面注册制有望落地带动IPO规模继续扩张；再融资规模整体保持较高水平；解禁规模下降可能带动净减持规模有所收窄。综合供需测算结果显示，2023年A股资金净流入规模可能超千亿。

国海证券：

1、2022年A股投资难度加大，内外部冲击下A股迎来大幅度调整，但整体呈现一波三折，年中和年末均有不错的阶段性机会，从风格、行业、偏股基金收益情况来看，2022年要好于同样是熊市的2018年以及2011年。

2、市场特征：一波三折。2022年在内外部冲击下，宏观经济波动加剧，市场系统性估值调整，全A年线“三连阳”终结。伴随风险偏好的回落，2022年在存量博弈环境中风格轮动加速，通胀与防疫放开是市场交易的两条主线。

3、大势：全年呈“W”走势。2022年的A股行情大致可划分为4个阶段，整体呈现“W”型走势，两次探底、两次反弹，年内上证指数两次跌破3000点。

4、风格：2022年大小盘风格大致持平，总共经历了6次大小盘切换，“大切小”和“小切大”各3次。从行业风格来看，2022年“金融>周期>消费>成长”，金融抗跌，成长领跌，消费和周期基本相当。

5、行业：分化收窄、轮动加快。估值、业绩双承压以及普跌是2022年多数行业的主要特征，全年缺乏戴维斯双击行业，仅煤炭取得正收益，TMT相关行业显著跑输，社会服务等疫情受损行业全年相对抗跌。

摘要：

1、市场特征：一波三折。2022年内忧与外患频发，宏观经济波动加剧，市场系统性估值调整，上证指数重返3000点，A股“三连阳”终结。伴随风险偏好的回落，2022年在存量博弈环境中风格轮动加速，通胀与防疫放开是市场交易的两条主线，煤炭行业全年一枝独秀，社会服务等疫情受损行业全年相对抗跌。2022年在宏观经济波动加剧的背景下，A股市场走熊，上证指数重返3000点，全年下跌15.1%，“三连阳”终结。从市场驱动力来看，2022年估值调整是引发市场下跌的主要因素，受全球流动性紧缩与风险事件冲击影响，创业板指全年估值收缩38.5%，全A估值回调至2019年水平。此外，伴随市场风险偏好的回落，2022年增量资金明显减少，存量资金的博弈加快了A股市场风格的轮动，大小盘风格全年处于拉锯状态，价值与成长风格全年多次切换。通胀与防疫放开是市场交易的两条主线，受俄乌冲突影响，2022年全球能源价格飙升，在内滞外胀的形势之下，通胀成为全年最优配置方向，煤炭行业领涨市场。与此同时，伴随国内防疫措施的不断优化，市场对于疫后修复逻辑的左侧交易持续进行，社会服务、美容护理、商贸零售等疫情受损行业全年相对抗跌。

2、大势研判：全年呈“W”走势。2022年的A股行情大致可划分为4个阶段，整体呈现“W”型走势。A股的走势来看，全年可划分为4个阶段，两次探底、两次反弹行情特征显著，整体呈现“W”型走势，年内上证指数两次跌破3000点。1月4日至4月26日为第一阶段，本阶段A股市场的主要矛盾先后为美联储超预期收紧、地缘政治扰动及国内疫情反复冲击，市场整体呈现三段式下跌；4月27日至7月4日为第二阶段，随着国内疫情形势改善，复工复产有序推进，叠加本阶段稳增长政策再度发力，经济数据明显改善，市场迎来中期反弹行情。7月5日至10月10日为第三阶段，全球经济衰退预期升温、国内房地产断贷事件发酵，国内经济修复进程受阻。8月佩洛西窜访中国台湾，中美关系再起波澜，风险偏好再度回落下市场震荡下跌。10月11日至年末为第四阶段，10月二十大催生安全主线，市场走势分化。11月疫情防控措施实质性优化落地，经济修复预期支撑市场震荡回升。

3、风格复盘：从大小盘风格来看，全年大小盘风格大致持平，总共经历了6次风格切换，“大切小”和“小切大”各3次。从行业风格来看，2022年“金融>周期>消费>成长”。

一方面，大小盘风格总计切换6次，切换的核心原因是市场风险偏好的变化和地产消费预期的变化。第一，对于风险偏好，4月29日政治局会议对“稳增长”的强调、10月16日二十大会议强调“实现高水平科技自立自强”等事件促进风险偏好改善，利好小盘；而3月美联储加息、上海疫情爆发等事件导致风险偏好下降，市场拥抱大盘避险。第二，地产和消费预期改善利好大盘。比如11-12月防疫政策的优化和“金融16条”等政策发布，导致地产和消费预期边际改善，有利于大盘走强。

另一方面，行业风格为“金融>周期>消费>成长”。第一，金融受益于风险偏好下降和“金融16条”等政策支持。第二，成长在5-7月受益于“汽车购置税下调”等政策的推动，新能源汽车销量快速恢复，10月则是受益于二十大对“国家安全”和“科技创新”的强调。第三，周期内部分化严重，煤炭等热值相关板块受益于原油供应偏紧带来的油价上涨，而钢铁、有色等板块则在下游地产需求走弱的环境下受到拖累。第四，消费在3-4月和9月风险偏好下降时，必选消费发挥避险作用导致消费抗跌，6月和11-12月则是在疫情被有效控制或防疫政策优化的催化下，可选消费快速修复带动消费走牛。

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